La estrategia del Gobierno para frenar al dólar: qué son los encajes y qué implica que suban

El Gobierno de Javier Milei enfrentará en las próximas semanas dos pruebas de fuego que definirán el futuro político del oficialismo: las elecciones bonaerenses (7 de septiembre) y las legislativas nacionales (26 de octubre).

Para La Libertad Avanza (LLA), su principal objetivo de cara a estos comicios es engrosar su poderío en el Congreso y revertir con un respaldo de los votantes la incertidumbre actual de los mercados.

Por ello, el Presidente y su equipo económico, liderado por el ministro Luis "Toto" Caputo, tienen en claro que, para llegar a las urnas sin presión en el Mercado Único y Libre de Cambios (MULC), es necesario "secar la plaza" de pesos -retirarlos- para que no aumente la demanda sobre el dólar y, por consiguiente, no haya un traslado a precios.

¿Por qué el Ejecutivo puso el foco en este aspecto? A mediados de julio, el Ministerio de Economía desarmó abruptamente las Letras Fiscales de Liquidez (LEFI) -instrumento que permitía controlar la liquidez de los bancos-, lo que provocó una gran volatilidad de tasas de interés en pesos; traduciéndose en una disparada del dólar como cobertura.

Si bien no fue el único factor que alimentó una fuerte demanda sobre el dólar minorista (vale incluir también la caída en la oferta del agro, las tensiones preelectorales y el ruido político que se originó en el Congreso), lo cierto es que el fin de las LEFI obligó a los bancos a redirigir su exceso de liquidez hacia otros instrumentos (cauciones -similar al plazo fijo, pero con mayor flexibilidad- y LECAPs -letras capitalizables-, por ejemplo).

En este contexto, el Tesoro Nacional anunció diferentes licitaciones, inclusive por fuera de calendario, con el objetivo de absorber los pesos que quedaron sueltos. Pero este proceso, en el que a su vez se convalidaron tasas de interés muy por encima del índice de inflación (en última instancia, se adjudicaron $ 2,086 billones a una tasa mensual del 4,48% para el tramo de letras y bonos a tasa fija -Lecap/Boncap-), no fue la única alternativa que barajó el Gobierno.

Otras de las medidas clave del BCRA implicó una suba en los encajes bancarios. Este último lunes, por ejemplo, la entidad que preside Santiago Bausili volvió a apelar a esta decisión para retirar pesos del mercado e incentivar a los bancos a participar en la licitación del próximo miércoles, en la que el Gobierno se enfrentará a un test sumamente importante: deberán refinanciar $ 13,8 billones, aunque el Tesoro estima que el desafío será menor ($ 9,1 billones).

Qué son los encajes y por qué es una herramienta para frenar al dólar

¿Por qué el Banco Central decidió aumentar los encajes a los bancos? ¿Qué implica? En síntesis, el encaje bancario es la parte de los depósitos de los clientes que las entidades deben mantener inmovilizados para hacer frente a los retiros de efectivo por parte del público. Por ello, la suba de encajes de los últimos días es caracterizado por algunos expertos como un "apretón monetario".

Por ejemplo, cuando un ahorrista deposita pesos en una caja de ahorro o en un plazo fijo, el banco usa esos fondos para prestarlos o invertirlos. Sin embargo, no puede utilizarlos en su totalidad, dado que una porción debe quedar inmovilizada por ley.

Es decir, cada vez que una entidad recibe un depósito debe transferir una parte de ese dinero a una cuenta custodiada por el BCRA. En concreto, los encajes establecen un límite al dinero que los bancos pueden utilizar para otorgar créditos o invertir en el mercado (ya sea para comprar una LECAP o un bono en pesos -BONCER- que licita el Tesoro).  

Según informó el Banco Central, la inmovilización de fondos bancarios es una "medida precautoria ante posibles tensiones que podrían afectar al sistema financiero". Por ende, no solo se inmoviliza dinero, sino que esos fondos son clave en caso de que los bancos deban atender retiros masivos por parte de sus clientes.

En otras palabras, ese ajuste en la tasa de exigencia ayuda a regular la cantidad de dinero en la economía y a garantizar la estabilidad en el sistema financiero. 

Sin embargo, un encaje muy alto tiende a enfriar el crédito y, en consecuencia, la economía. En este sentido, incluso el propio Caputo admitió este lunes que la estrategia del Gobierno probablemente impacte en el nivel de actividad.

Dólar: por qué la suba de encajes es clave para quitar presión cambiaria

El Gobierno entiende que, para que no se alimente la demanda de dólares, es necesario secar la plaza cambiaria. Para ello, además de las licitaciones en las que el Tesoro intentó absorber pesos a una tasa de interés por encima de la inflación, el Banco Central determinó aumentos en los encajes bancarios.

Este lunes, el organismo rector del sistema financiero informó, a través de la Comunicación "A" 8306, que incrementará "a partir del 01/09/25 en 3,5 puntos porcentuales las tasas de exigencia para todas las obligaciones en pesos sujetas a encaje fraccionario". Esto significa que deberán mantener inmovilizados $ 53,5 de cada $ 100, decisión que también afectará a los depósitos en plazo fijo.

Sin embargo, el documento señala: "Este porcentaje adicional se podrá integrar con los títulos públicos previstos en el punto 1.3.17. del texto ordenado sobre Efectivo Mínimo que sean adquiridos en suscripción primaria a partir del día de la fecha y que tengan plazo al momento de suscripción no menor a 60 (sesenta) días".

¿Qué significa? En medio del malestar que generó en los bancos la suba de encajes, que anteriormente se calculaban de forma mensual; pero ahora la administración del dinero pasó a ser diaria, este anuncio del BCRA permitirá que las entidades cumplan con dicha exigencia, aunque integrando los títulos públicos a los que se suscriban en la licitación del próximo miércoles.

"Lo que quiere el Gobierno es asegurarse el rollover [porcentaje que se renueva en una licitación] y que los pesos no vayan al mercado. Luego de correrla de atrás, esta vez decidieron anticiparse para mantener los pesos alejados del mercado, pero nuevamente en esta ocasión de manera remunerada", aseguró a El Cronista Sebastián Menescaldi, director asociado de la consultora Eco Go.

Asimismo, el director de Rafaela Capital, Fernando Camusso, sostuvo a este medio que el objetivo de esta nueva suba de encajes tiene un doble sentido. Por un lado, que los bancos "entren a la licitación", pero también es una medida que profundiza "el apretón monetario de manera que no haya un solo peso excedente que se vaya a precios, pero con una mirada muy atenta sobre el FX [dólar]".

Y subrayó: "Parecen medidas donde el regulador se garantiza el rolleo de la deuda en pesos, de manera que los bancos no tengan mucha más alternativa que entrar. No es difícil deducir que, a pocos días de las elecciones en PBA, lucen más bien como medidas de corte electoral".

Por su parte, el titular de ICYAsociados, Iván Carrino, explicó que el BCRA sube encajes para reducir la cantidad de dinero en circulación. "Lo que se hace es decirle a los bancos que se aumenta el encaje, pero van a poder incluir títulos públicos a los que se suscriban en la licitación de mañana. Es una forma de buscar un rollover más grande del que existiría en otro escenario", argumentó respecto a la medida que anunció el BCRA.

Pese a ello, manifestó que no está de acuerdo con la decisión de la máxima autoridad monetaria, ya que entiende que "es una forma de obligar a los bancos a comprar títulos públicos".

Nueva licitación del Tesoro: cuál es la oferta de títulos

Según detalló el secretario de Finanzas, Pablo Quirno, el Tesoro licitará el próximo miércoles los siguientes títulos públicos:

• LECAP a: 30/09/25 (S30S5) 16/01/26 (S16E6) 27/02/26 (S27F6);
• Dólar Linked a: 30/09/25 (D30S5) 16/01/26 (D16E6);
• TAMAR a: 16/01/26 (M16E6) 27/02/26 (M27F6).

"Quedará por ver cuál es el éxito de esta licitación, y de obtener una baja tasa de rollover, a pesar de la suba de encajes que se adoptó, cuál será la respuesta del Gobierno. Como establece [Luis] Caputo, a no ser que una baja tasa de rollover provenga de un aumento en la demanda de dinero, que lo suelen medir con el M2 transaccional [dinero circulante en poder del público -billetes y monedas- y los depósitos a la vista -no remunerados- en pesos del sector privado no financiero] pero en la práctica parece medirse contra el nivel del tipo de cambio, el Gobierno no convalidara esta demanda de pesos", analizaron desde la consultora Delphos Investment.

En tanto, Ignacio Morales, Chief Investments Officer de Wise Capital, comentó que "la inclusión de los TAMAR, atados a la tasa mayorista, responde a la expectativa de que los bancos podrían demandarlos para integrar encajes, tras los últimos cambios regulatorios del BCRA".